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Unternehmensverkauf -

wie kann ich den Wert meines Unternehmens erhöhen?

"Ich möchte mein Unternehmen verkaufen", sagte mir der Inhaber eines Hotels. Sein Unternehmen war profitabel, das Inventar relativ neu, Stammkunden und Aufträge vorhanden. Er erwartete einen relativ hohen Verkaufspreis. Doch er bekam seine Firma und seine Immobilie nicht veräußert. Warum eigentlich nicht? Und was muss für einen erfolgreichen Verkauf alles bedacht und berücksichtigt werden?

Der Unternehmer ist überfordert und hat wahrscheinlich auch nicht die richtigen Kontakte.

Um aber die Frage zu beantworten, müssen wir erst einmal anschauen, was den Wert eines Unternehmens ausmacht. Üblicherweise bestimmen der Gewinn und in einem gewiisen Masse auch das Anlagevermögen (Immobilie, ev. Inventar) den Wert. Hinzu kommt häufig ein Multiplikator " X ", um den Kaufpreis eines Unternehmens zu ermitteln. Aber oft macht ein Kaufinteressent eine ganz andere Rechnung auf und will den geforderten Kaufpreis nicht zahlen. Aber warum?

Nun, was kauft der Käufer? Ein Unternehmen. Aber was ist ein Unternehmen? Ein Unternehmen besteht aus Mitarbeitern, Inventar/Maschinen, Kunden, Verträgen und vielem mehr. All dies sollein Käufer erwerben. Aber der Käufer hat Angst. Angst Fehler zu begehen, sich hoch zu verschulden oder Mitarbeiter zu verlieren. Und oftmals fürchtet er auch, dass sich die Umsätze bzw. Wachstumsprognosen nicht so bewahrheiten wie gedacht. Diese Angst spiegelt sich auch im Kaufpreis wider.

Ein Kaufpreis ist letztendlich eine Erwägung darüber, wieviel Risiko eingegangen wird, um einen gewissen Ertrag zu erwirtschaften. So birgt ein Unternehmen, das viele langfristige Verträge mit Kunden hat, ein sehr viel geringeres Risiko als eines, das von Auftrag zu Auftrag lebt. Unternehmen, bei denen die Umsätze an einem bestimmten Kunden hängen und bei denen der Inhaber die meisten Aufträge "an Land gezogen" hat, weisen ein sehr hohes Risiko für den Erwerber auf, was letzendlich zu einer Kaufpresreduzierung führt.

Die Fakten, die zu Preisabschlägen führen können, sind sehr vielfältig. Marktspezifische Kriterien wie das Marktumfeld, der Wettbewerb und niedrige Eintrittsbarrieren einer Branche können dabei ebenso eine Rolle spielen wie unternehmensspezifische Kriterien wie z.B. eine undurchsichtige Buchführung. Aber auch die Konzentration von Know-how, egal ob vom Inhaber oder Mitarbeitern stellen ein preisminderndes Risiko dar.

Im Umkehrschluss können die aufgeführten Punkte ein Unternehmen aber auch im Wert steigen lassen, wenn alles in Ordnung ist, wobei dann auch ein Markenname und gute Wachstumsaussichten das Risiko des Käufers mindern und ihm die Angst nehmen.

Zurück zu dem Hotelier. Es stellte sich heraus, das der Inhaber den gesamten Vertrieb steuerte. Das währe eventuell noch verkraftbar gewesen, aber die Großkunden kamen immer zum "Chef" der dann meist auch "besonder Lösungen" anbot. Nun wollte ersich aber zur Ruhe setzen, da auch der Nachfolger fehlte, aber es fehlte das Kernstück des Unternehmens: der Unternehmer. Und somit wurde das Hotelunternhmen schwer verkäuflich.

Nicht zu letzt auf Grund unserer Erfahrung, der Aufarbeitung der Buchhaltungsunterlagen, der Ermittlung eines reellen Kaufpreises und unserer Mediatorenausbildung konnten wir letztendlich Verhandlungen mit einen Käufer führen -  Verkäufer und auch Käufer waren letztendlich zufrieden und wurden handelseinig.

 

Nachfolgend noch einige Informationen mit denen Sie sich sowohl als Verkäufer wie auch als Käufer beschäftigen sollten:

 

 

Unternehmensbewertung auf den Punkt gebracht

Unternehmensbewertungen sind immer dann von besonderem Interesse, wenn das Unternehmen in Teilen oder im Ganzen veräussert werden soll, oder wenn die Nachfolge geregelt werden muss. Aus der Höhe des zu bestimmenden Kaufpreises begründen sich häufig Differenzen zwischen dem Altinhaber und dem Unternehmensnachfolger: Der Nachfolger möchte einen möglichst geringen Kaufpreis zahlen. Der Unternehmer dagegen überschätzt häufig den Wert seines Unternehmens.

Wertüberschätzungen führen regelmässig zu grossen Gefahren für das Unternehmen. Zum einen wird es schwierig, einen Nachfolger zu finden, der bereit ist, den angestrebten Kaufpreis zu bezahlen. Zum anderen resultiert aus einem überhöhten Kaufpreis das Risiko, die Kapitaldienstfähigkeit des Unternehmens zu überschreiten. Viele Unternehmenszusammenbrüche im Anschluss an Übernahmen sind auf einen überhöhten Kaufpreis zurückzuführen.

Für die Bewertung von Unternehmen, insbesondere von Dienstleistungsunternehmen der Freizeitbranche, existieren keine normierten Verfahren zur Unternehmensbewertung. Grundsätzlich lassen sich zwei wesentliche Methoden klassifizieren:

Die Ertragswertmethode

Bei der Ertragswertmethode kommen den zukünftigen Gewinnen des Unternehmens die grösste Bedeutung zu. Zu den Bewertungsmethoden, die sich am zukünftigen Ertrag eines Unternehmens orientieren gehören das Ertragswertverfahren, das Discounted-cash-flow-Verfahren und das Multiplikatorverfahren. In der Rechtssprechung wird häufig die Ertragswertmethode angewendet.

Die Substanzwertmethode

Bei der Substanzwertmethode stehen die Vermögensgegenstände (Gebäude, Grundstücke, Maschinen etc.) im Vordergrund. Diese Methode kommt immer dann zur Anwendung, wenn Unternehmen bewertet werden müssen, deren Substanz von besonders hohem Wert ist. Beispielhaft können hier Immobiliengesellschaften genannt werden. Der Substanzwert liefert keine Informationen über zukünftige Erträge. Eine wesentliche Rolle spielt er jedoch z.B. bei der Besicherung von Darlehen.

Näheres zur Substanzwertmethode:

Der Substanzwert eines Unternehmens gibt den zusammengefassten Wert aller materiellen und immateriellen Vermögenswerte, einschliesslich der stillen Reserven, zum Stichtag an. Der Substanzwert erteilt keine Auskunft über die zukünftigen Erträge des Unternehmens.

Die Substanzwertmethode wird bei kleineren Unternehmen angewandt, deren Ertragskraft von der Unternehmerpersönlichkeit geprägt ist, und die lediglich über eine "übliche" Geschäftsausstattung verfügen, oder bei Unternehmen, die über überdurchschnittliche Vermögenswerte verfügen. Nicht berücksichtigt werden bei der Substanzwertmethode die sog. nicht-bilanzierungsfähigen Werte wie z.B. Unternehmens-Know-how, Software, Mitarbeiterqualifikation etc.

Der Substanzwert wird ermittelt als Summe der im Unternehmen vorhandenen Vermögensgegenstände abzüglich der Schulden. Dabei wird betriebsnotwendiges Vermögen mit den Wiederbeschaffungskosten bewertet und nicht betriebsnotwendiges Vermögen mit dem zu erzielenden Veräusserungspreis.

Substanzwert = Vermögensgegenstände ./. Schulden

Der Wert für die Substanz eines Unternehmens (Immobilien, Maschinen, Geräte, Einrichtungen etc) ist nicht der Bilanz zu entnehmen. Von Bedeutung ist lediglich der Marktwert, der durch den "Bewerter" bestimmt wird. Dazu müssen alle Vermögensgegenstände einzeln bewertet werden.

Der wesentliche Vorteil des Substanzwertverfahrens liegt in der relativ einfachen Ermittlung des Ergebnisses. Der wesentliche Nachteil der Methode liegt darin, dass der imaginäre Unternehmenswert aus nicht-bilanzierungsfähigen Werten (Marktstellung des Unternehmens, Kundenstamm, Know-how etc.) nicht berücksichtigt wird. Bei der Ermittlung des Unternehmenswertes ist für diese Positionen ein Zuschlag (oder Abschlag) anzusetzen, der durch den "Bewerter" geschätzt werden muss. Erfolgt dieser Zuschlag nicht, so werden ertragsstarke Unternehmen zu schlecht, und ertragsschwache Unternehmen zu gut bewertet.

Näheres zur Ertragswertmethode

Das Ertragswertverfahren lässt sich grundsätzlich auf Unternehmen und Betriebe jeder Branche und Grössenordnung anwenden und wird durch die Rechtssprechung zur Bewertung von Unternehmen eingesetzt und anerkannt. Es basiert auf der Überlegung, dass der Unternehmenswert auf Grundlage der zukünftigen Gewinne und nicht auf Basis der vorhandenen Unternehmenssubstanz ermittelt wird.

Die zukünftigen Einnahmeüberschüsse sind dabei aus einer Ertragsvorschau abzuleiten, in der die Umsatzerlöse und die Kosten prognostiziert werden. Die hierbei notwendige Prognose der zukünftigen Zahlungsströme ist kompliziert und mit erheblichen Schätzproblemen verbunden, denn letztlich fliessen sogar Einschätzungen über die Entwicklung des Marktes und der Branche mit ein.

Die zu erwartenden künftigen Einnahmeüberschüsse werden auf den Zeitpunkt der Übernahme abgezinst: Dies entspricht dem Unternehmenswert.

Die Grundlage des Ertragswertverfahrens bildet die Überlegung, wie viel Zinsen das übernommene Unternehmen (in Form des zukünftigen Gewinns) auf den investierten Kaufpreis erwirtschaftet.

Bei der Übernahme von Unternehmen werden meist hohe Kaufpreise gezahlt in der Hoffnung, dass sich diese Investition rechnet und das Unternehmen entsprechend hohe Gewinne erzielt. Theoretisch wäre es jedoch auch möglich, den Kaufpreis des Unternehmens alternativ z.B. in sichere, festverzinsliche Wertpapiere anzulegen. Die Investition in ein Unternehmen rechnet sich entsprechend nur dann, wenn die Verzinsung des eingesetzten Kapitals höher ist als die Verzinsung bei der Investition in z.B. Wertpapiere. Die Kernfrage bei der Unternehmensübernahme lautet deshalb: Wie hoch darf der Kaufpreis sein, damit der zu erwartende, erwirtschaftete Gewinn eine angemessene Verzinsung darstellt?

Entscheidend ist damit die zukünftige Ertragskraft einer Unternehmung, die im Regelfall für die nächsten 5 Jahre prognostiziert und bei der Bewertung des Unternehmenswertes berücksichtigt wird.

Der Ertragswert setzt sich zusammen

• aus den geschätzten zukünftigen Erträgen der folgenden fünf Jahre und

• dem so genannten Kapitalisierungs-zinsfuss, mit dem die geschätzten Erträge abgezinst werden.

Die Schätzung der zukünftigen Erträge beruht auf den Betriebsergebnissen der vergangenen drei Jahre. Die in einem Gewinn- und Verlustvergleich zusammengefassten Vergangenheitswerte sind für die Ermittlung des Unternehmenswertes von nicht betriebsnotwendigen Aufwendungen und Erträgen zu bereinigen. Auf der Basis der bereinigten Unternehmensanalyse lassen sich Kennziffern bilden, die für die Fortführungsprognosen verwendet werden können.

Die prognostizierten zukünftigen Erträge werden anschliessend mit dem so genannten Kapitalisierungszinsfuss abgezinst. Dabei handelt es sich um einen Zinssatz für risikolose Kapitalanlagen, wie beispielsweise deutsche Bundesanleihen. Da bei den beispielhaft gewählten Wertpapieren kein Risiko einbezogen wird, ist der Kapitalisierungszinsfuss mit einem Aufschlag für das Unternehmerrisiko zu versehen. Diese Modifizierung des Zinssatzes wird vom Bundesgerichtshof bejaht. In der Rechtssprechung schwanken die Zinssätze zwischen fünf und zwölf Prozent. Als Grundlage der Kapitalisierung kommt nach weitgehend herrschender Meinung der landesübliche Zinssatz für Anleihen der öffentlichen Hand als Basiszinssatz in Betracht, der mit der Rendite festverzinslicher Wertpapiere gleichgesetzt wird. Dieser Zinssatz lag mittelfristig bei  ca.4 – bis  6,0% .

Im konkreten Fall hängt die Höhe von der jeweiligen Risikobeurteilung, der Annahme über künftige Geldentwertung und Refinanzierungsmöglichkeiten des Käufers ab. Die Höhe des so genannten Risikozuschlags wirkt sich dabei erheblich auf die Höhe des Unternehmenswertes aus.

Die Finanzierungsstruktur des Unternehmens wird nur indirekt in die Bewertung des Unternehmens einbezogen. Im Prinzip spielt es keine Rolle, ob das Unternehmen vollständig mit Eigenkapital finanziert ist oder ausschliesslich durch Bankkredite. Die Finanzierungsstruktur spiegelt sich lediglich bei der Ermittlung des zukünftig zu erzielenden Überschusses wider, da die entsprechenden Zinsaufwendungen für Fremdkapital das Ergebnis mindern. Weiterhin wird in der vorherrschenden Praxis der Unternehmensbewertung ein höheres unternehmerisches Risiko bei steigender Fremdfinanzierung angenommen und damit der Risikozuschlag auf den Kapitalisierungszinssatz erhöht.

Beispielrechnung

Ertragswertverfahren:

Der zukünftige Ertrag eines Unternehmens für die Dauer von 5 Jahren wird auf 80.000 Euro prognostiziert. Der Kapitalisierungszinsfuss ergibt sich wie folgt:

Basiszinssatz	4%
Abschlag aus Geldentwertung	1%
Zuschlag für Unternehmerrisiko	3%
Kapitalisierungszinssatz	6%

Anschliessend wird ermittelt, wie viel Kapital ein Käufer anlegen müsste, um bei einer 6%igen Verzinsung 80.000 Euro Zinsen zu erhalten. Die Berechnung erfolgt nach folgender Formel:

Zinsbetrag (80000 !) x 100

Kapitalisierungszinssatz (6%)

Erwartet der Käufer eine Kapitalverzinsung von mindestens 6 Prozent, sollte der Kaufpreis daher bei 1,3 Mio Euro liegen. Andernfalls wäre eine alternative Kapitalanlage günstiger.

Das Rechenbeispiel macht auch deutlich, dass die Höhe des Kapitalisierungszinsfusses von ebenso grosser Bedeutung ist wie die Höhe des abzuzinsenden Ertrages selbst.

Aus Gründen der Vereinfachung wurde im o.g. Beispiel nicht berücksichtigt, dass in die Ertragsschätzung eines Unternehmens in jedem Fall auch eine Analyse des aktuellen Unternehmenszustands und eine auf dieser Analyse basierende Unternehmensprognose (ca. fünf Jahre) hinsichtlich des Umsatz-, Kosten-, Investitions- und Ergebnispotenzials. Hinzu kommt auch der so genannte Firmenwert oder Good Will des Unternehmens, also der gute Ruf, die Qualifikation des Personals, die Kontakte und Kooperationen mit anderen Unternehmens usw. Die Betriebsergebnisse der vergangenen Jahre allein reichen als Grundlage für eine solide Schätzung nicht aus.

Die Mittelwertmethode

Das Mittelwertverfahren repräsentiert eine Kombination aus Substanz- und Ertragswertverfahren und basiert auf der Überlegung, dass zwar der Ertragswert den eigentlichen Unternehmenswert darstellt, jedoch seine Ermittlung in der Praxis mit sehr grossen Unsicherheiten behaftet ist, sodass die vorhandene Unternehmenssubstanz in die Bewertung einbezogen werden sollte. Die Mittelwertmethode dient eigentlich nur zur Vorbereitung einer Bewertung. Dabei werden Ertragswert und Substanzwert unterschiedlich gewichtet, und zwar je nach Branche, Alter und Grösse des Unternehmens. Bei der Berechnung werden die beiden Werte daher jeweils mit einem bestimmten Faktor multipliziert:

Berechnungsformel Mittelwertverfahren:

Ertragswert x 0,8 + Substanzwert x 0,2 = Mittelwert

Discounted Cash Flow Methode

Die DCF-Methode ist eine Variante des Ertragswertverfahrens. Sie eignet sich vor allem für die Bewertung börsennotierter Gesellschaften. Für andere Unternehmen ist dieses Verfahren weniger geeignet, da es anhand der möglicherweise nicht vollständigen Datenbasis schwierig ist, das zu bewertende Unternehmen mit entsprechenden börsennotierten Unternehmen zu vergleichen.

Im Unterschied zum Ertragswertverfahren werden hier nicht die zukünftigen Gewinne, sondern der zukünftige Cash-Flow mit dem Kapitalisierungszinsfuss abgezinst. Die Finanzierungsstrukturen werden hier also stärker berücksichtigt. Der Cash-Flow ist wie der Geldbeutel eines Unternehmens. Er zeigt an, wie viel eigen erwirtschaftetes Geld dem Unternehmen für Investitionen, Kredittilgung, Steuern, den Ausgleich von drohenden Liquiditätsengpässen usw. zur Verfügung steht.

Für die Berechnung des Cash-Flows gibt es unterschiedliche Verfahren. Er kann sich beispielsweise aus der Gewinn- und Verlustrechnung ergeben und ist, vereinfacht gesagt, die Differenz zwischen unternehmensbezogenen Einnahmen und unternehmensbezogenen Ausgaben innerhalb eines bestimmten Zeitraums. Der Cash-Flow sagt mehr über die Finanzkraft eines Unternehmens aus als der Gewinn. Beispiel: Wird ein Produkt oder eine Leistung verkauft, verbucht das Unternehmen einen Gewinn. Allerdings ist damit noch nicht gesagt, dass der Kunde das Geld auch tatsächlich überwiesen hat. Der Cash-Flow ist daher genauer: Er drückt den tatsächlichen Zahlungsmittelüberschuss eines Unternehmens aus, der den Eigenkapital- und Fremdkapitalgebern zur Verfügung steht.

Multiplikatormethode

Dieses Verfahren wird vorwiegend bei den freien Berufen (Steuerberater, Rechtsanwälte, Ärzte, Architekten) eingesetzt. Der Kaufpreis wird ermittelt, indem der Umsatz mit einem branchenüblichen Faktor multipliziert wird.

Beispiel Hotel/Gastronomie:

  Jahresumsatz x 1 (0,8 bis 1,5)

Das Multiplikatorverfahren ist sehr einfach handhabbar und führt schnell zu Ergebnissen. Schwierig ist hier nur die Klärung der Frage, inwieweit in den vergangenen Jahren aussergewöhnliche Faktoren den Umsatz beeinflusst haben.

Ausserdem ist zu berücksichtigen, dass es sich bei Hotel- und Gastrounternehmen oft um Eigentümerbetriebe handelt. Hier ist dann auch der Immobilienwert zu berücksichtigen. Leider ist es aus der Erfahrung so, dass der Immobilienwert höher ist wie der Wert aus der Multiplikatormethode.

Über die Frage der Inventarbewertung kann man dann trefflich streiten. Abgesehen davon, dass gebrauchtes Inventar  nach Neuanschaffung nur noch einen Bruchteil des Anschaffungspreises wert ist, stellt sich die Frage, ob ohne Inventar (z.B. Hotelzimmer oder Maschinen) überhaupt noch ein Ertrag zu erwirtschaften ist. 

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